恒立液压(601100.CN)

恒立液压(601100):2020H1业绩超预期 后续增长动力持续

时间:20-08-25 00:00    来源:东吴证券

事件:公司2020H1 实现营收34.6 亿(同比+23.8%);归母净利润9.9 亿(同比+47.0%),扣非归母净利9.3 亿(同比+46.8%)。其中Q2 单季实现营收20.9 亿(同比+70.5%),归母净利润6.4 亿(同比+85.5%),业绩超预期。

投资要点

收入端:挖机油缸业务持续增长,中大挖泵阀开始全面放量挖机油缸收入14.3 亿,同比+16%,在2019 年高基数下仍保持较快增长。2020 年1-6 月我国挖掘机销量为17.0 万台,同比增长24%,其中公司销售挖机油缸33.0 万只,同比+27%。疫情后短期需求回补等因素拉动下游挖机销量持续超预期,公司挖机油缸业务H1 实现超预期增长。7、8月份公司挖机油缸排产分别同比+70%/+29%,我们预计下半年工程机械行业景气持续,公司挖机油缸出货量将维持增长。

非标油缸收入5.8 亿,同比-9%。非标油缸收入下滑,除受非标产线被挖机油缸占用产能影响外,以起重系列油缸产品为代表的出口业务受到海外疫情影响较大。

子公司液压科技(主营液压泵阀)泵阀销量大幅增长,收入同比增长86%达11.9 亿,海外疫情影响下公司挖机泵阀进口替代加速,市场份额大幅提升,上半年所有产线均超负荷运转。此外,高空作业平台、汽车吊、旋挖钻等非挖机领域泵阀系统也实现全面量产。

铸件产出量2.6 万吨,同比+45%,其中外销占比45%,外销客户中风电、工程机械增速较快。铸件二期产能利用率已逐步提升,目前约70%左右,随着疫情过后调试人员陆续进场,产能将进一步释放。

利润端:规模效应+产品结构优化,盈利能力超预期提升H1 综合毛利率42%,同比+4.8pct;净利率29%,同比+4.5pct;加权ROE 17.0%,同比+2.4pct。我们判断盈利能力超预期提升主要系:1)挖机油缸、泵阀销量大增带来规模效应和产品结构优化;2)液压科技进行大规模成本优化,同时通过提升车间自动化和智能化大幅提升生产效率;3)期间费用率同比-2.1pct 下滑至6.5%,其中销售费用率1.6%,管理费用(含研发费用)率6.0%,财务费用率-1.0%,分别同比-0.1pct,-1.5pct,-0.5pct。我们认为,后续随着中大挖泵阀的继续放量,公司盈利能力有望进一步提升。

挖机景气延续+泵阀加速渗透+辅助业务增强,后续增长动力持续在国内疫情影响下,房地产、基建的推动因素有望进一步延续,叠加更新需求+人工替代趋势,我们预计下游工程机械景气度有望持续,未来三年挖机油缸每年的市场规模在40 亿以上。公司在挖机油缸领域市占率稳定在50%左右,预计公司挖机油缸业务将受益于行业需求持续,保持平稳增长。

目前公司小挖泵阀已批量供应三一、柳工、徐工等大型国内品牌,国内市占率30%以上,2020 年公司增加小挖泵阀产能一倍以上,有望进一步促进小挖泵阀份额提升;上半年中大挖泵阀订单实现了翻倍,在海外疫情影响下,中大挖泵阀国产渗透有望进一步提速。挖机景气度延续+小挖泵阀产能提升+中大挖泵阀渗透提速,公司挖机泵阀业务增长性最为突出。

此外,非标挖机泵阀方面,恒立闭式液压系统实现了在高空作业平台领域全面批量化配套,工业泵阀系统也首次实现在汽车吊、旋挖钻领域的全面量产。马达方面,公司6-50T 级回转马达已为主机厂规模化配套。辅助业务有望进一步平滑公司业绩,对冲周期波动。

盈利预测与投资评级:我们预计公司2020-2022 年净利润分别为18.2/21.8/25.3 亿,对应PE 分别为45/38/33 倍,维持“买入”评级。

风险提示:行业周期下行风险;贸易战升级影响海外经营风险;海外疫情持续;泵阀业务研发销售不及预期风险。